Startup finance: un nuovo modo di fare impresa

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Il 2020 ha rappresentato una svolta per l’ecosistema del venture capital italiano, che ha registrato un ammontare di capitali raccolti pari a circa 569 milioni di euro e una crescita del +59 per cento rispetto all’anno precedente. Un dato che ha permesso di ridurre il gap tra il nostro Paese e le principali economie europee.

La necessità di promuovere e stimolare tutti quei comportamenti che contribuiscono allo sviluppo del sistema economico — mai così urgente a causa degli effetti della pandemia —  impone una riflessione sulle forme di finanziamento alle imprese, in special modo alle startup innovative, il vero asse portante delle sviluppo dell’Italia.

Abbiamo contattato Alberto Dell’Acqua per farci raccontare alcuni degli aspetti centrali del suo ultimo libro, Startup finance. Strumenti finanziari, metodi di valutazione, aspetti legali, uscito nel luglio del 2021 per Egea e scritto a quattro mani con John Shehata, Partner di PwC Legal–PwC Italy.

Nell’Introduzione al libro il presidente e AD di PwC Italia Giovanni Andrea Tosselli scrive che nei prossimi mesi, a causa degli effetti della pandemia, «cambieranno molto probabilmente il modo di fare impresa, i modelli di approvvigionamento, i modelli di consumo e produzione». In che modo questo libro può essere uno strumento per interpretare il cambiamento che ogni manager e impresa dovranno affrontare?

Stiamo effettivamente vivendo un periodo di straordinari cambiamenti e la gestione di progetti aziendali in condizioni di incertezza richiede altrettanti cambiamenti nell’approccio al finanziamento aziendale. Nel libro discutiamo dei principali strumenti e metodi valutativi per finanziare progetti imprenditoriali in via di sviluppo, che devono fronteggiare un’alea elevata. I nostri contenuti sono efficacemente applicabili sia al caso di aziende in fase di startup sia ad aziende più mature e consolidate che devono gestire o avviare attività in un contesto caratterizzato da forti discontinuità e incertezze.

Nel libro parli di «limiti» nella raccolta di equity per il finanziamento delle startup. Come mai? E quali potrebbero essere delle valide alternative?

È un tema annoso per chi si trova ad affrontare, in ambito pratico, una raccolta di capitali in una fase di startup. Il trade-off riguarda la necessità di raccogliere capitali freschi e al tempo stesso di limitare la diluizione delle quote di proprietà detenute. Spesso una soluzione pratica è di aumentare il cosiddetto valore «pre-money» in fase di raccolta, ma così facendo si può incorrere in una sopra-valutazione che rende più difficile raccogliere ulteriori capitali in fasi successive, dove un valore eccessivamente elevato della società tende ad allontanare gli investitori. L’alternativa per risolvere più efficacemente questo trade-off è l’utilizzo di uno strumento di debito convertibile, il cosiddetto «convertible note» della migliore prassi internazionale. È invece un po' più difficile percorrere questa strada nel contesto italiano, visto che il corpus normativo è ancora deficitario di una disciplina che definisca e incorpori il debito convertibile nel quadro degli strumenti di finanziamento aziendale. Una soluzione può essere rintracciata negli «strumenti finanziari partecipativi», che vanno però opportunamente disegnati per renderli de facto degli strumenti convertibili e per presentarli in modo convincente agli investitori.

In un capitolo scrivi che «la valutazione di una startup può essere un vero e proprio puzzle». Come mai? Quali sono gli strumenti oggi a disposizione per una valutazione obiettiva?

La valutazione di una startup è un puzzle in quanto, a differenza di aziende più mature e consolidate, è difficile trovare basi di fondamentali economico-finanziari su cui poggiare la metodologia valutativa. Spesso, infatti, le società in fase di sviluppo iniziale hanno ricavi limitati e chiudono il bilancio in perdita. Nel libro riportiamo i principali strumenti che vengono utilizzati nella pratica, con una buona accettazione istituzionale da parte del mondo accademico, per affrontare il puzzle valutativo. I metodi di riferimento sono sostanzialmente evoluzioni delle principali metodologie per la valutazione aziendale, riadattate opportunamente per tenere conto del contesto specifico delle startup, quali il 3-stage DCF, il VC Method, il Risk-Adjusted NPV e la Decision Tree Analysis.

Un intero capitolo del libro è dedicato agli aspetti legali delle operazioni di investimento in startup. Quali sono, in tal senso, i maggior ostacoli per un imprenditore? E quali i vantaggi?

Gli aspetti legali sono di importanza fondamentale nell’ambito di operazioni di investimento in startup, in quanto consentono di combinare al meglio le esigenze contrapposte dei soci fondatori con quelle degli investitori. Le condizioni e le clausole legali possono infatti favorire la migliore allocazione dei rischi e dei relativi incentivi tra chi è chiamato a gestire l’impresa e chi invece fornisce un supporto finanziario. Gli ostacoli che un imprenditore deve tipicamente affrontare sono legati alla definizione di un congruo riconoscimento delle aspettative di rendimento e monetizzazione degli investitori che non turbi però lo sviluppo industriale e commerciale del progetto imprenditoriale. Al tempo stesso, va trovato il giusto equilibrio tra la quantità di capitale raccolto e l’incidenza degli investitori nell’assetto proprietario dell’impresa. Tutti questi aspetti, riassumibili in tre elementi chiave quali «diritti», «incentivi» e «governance», possono essere ben definiti da una corretta impostazione legale dei contratti di investimento.



SDA Bocconi School of Management

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